毛振华：少十万亿基建投资，多十万亿消费补贴是重启经济的关键

　　来源：中国宏观经济论坛 CMF

　　作者毛振华

　　以下观点整理自毛振华在CMF季度论坛（2024年第一季度）上的发言

　　分析和预测宏观经济形势需要结合宏观经济政策来进行判断。去年12月的中央经济工作会议对今年的经济形势和经济工作进行预判和部署，今年3月份的政府工作报告做出了进一步的阐述，对宏观经济政策进行了定调。我的体会是，较前几年而言，今年中央层面对经济社会发展的要求以及工作目标任务的描述出现了四个方面的重要变化，涉及经济增速、扩内需、价格以及对外开放。其中，尤其需要关注对于经济增速的描述调整所释放的政策信号，可以将其视为一个总体基调，其余三个方面的调整均与此密切相关。我认为这些政策调整的信号有利于中国经济的筑底企稳。

　　1、当前宏观经济政策调整的四大信号

　　第一个信号，对于经济增长目标的描述有变化，或更注重经济增速。2023年中央经济工作会议在“做好明年经济工作”的段落中提到，“推动经济实现质的有效提升和量的合理增长”。在2024年政府工作报告中，再次提出这一说法，并将经济增速目标设定在5%左右。其中，推动经济高质量发展从十九大报告以来每年都会提及，但“量的合理增长”这一表述在2020年至2022年的政府工作报告中未曾出现。此前的提法分别是“维护经济发展和社会稳定大局（2020年）”，“努力保持经济运行在合理区间（2021年）”以及“保持经济运行在合理区间（2022年）”。“量的合理增长”作为一个目标被提出来，我认为这释放了一个重大的政策信号，即中央层面或更加注重经济增速。

　　保持一定的经济增速是实现经济与社会发展的前提条件。过去几十年中国经济的迅速发展让世界瞩目，被称为“中国速度”，1979-2012年我国国内生产总值年均增长9.8%，同期全球经济年均增速只有2.8%。伴随经济的快速增长，我国经济总量在2008年超过德国居世界第三位，2010年超过日本居世界第二位，“中国速度”令人引以为傲。但是在中国经济快速发展的同时，也出现了一些不同的声音。部分西方国家的观点认为，中国的经济增长是以牺牲环境为代价，以低工资、低福利甚至是低人权的方式压低成本换来的。但是我们应该清醒的认识到，好的环境和好的生活是在高速发展中取得的，没有一定的经济增速也就没有其他的一切，快速的经济发展极大地改善了中国人民的生活水平，成功实现从低收入国家向中高收入国家的跨越。随着经济发展进入新的阶段，即便经济增长中枢有走低压力，但尽量维持较高的经济增速仍是必要的，特别是中国并未完全走出中等收入陷阱。但是，近年来我们看到经济增速在官员考核中的比重似乎不再那么重要了，经济增速好像也不再那么重要了，我对此感到忧虑，如果“量的合理增长”这一调整能够使得经济增长速度重新被重视起来，这将是重要而积极的宏观政策调整。

　　第二个信号，把扩大内需置于供给侧结构性改革之前，或更加注重需求，特别是消费需求的促进。2023年政府工作报告与2024年政府工作报告，在经济社会发展总体要求的部分提出“把实施扩大内需战略同深化供给侧结构性改革有机结合起来”，“统筹扩大内需和深化供给侧结构性改革”，这与往年以供给侧结构性改革为主的提法也有较大不同。比如，2020年至2022年政府工作报告分别提出“坚持新发展理念，坚持以供给侧结构性改革为主线（2020年）”、“以推动高质量发展为主题，以深化供给侧结构性改革为主线（2021年）”、“推动高质量发展，坚持以供给侧结构性改革为主线（2022年）”。实际上，自2015年起我国的宏观政策都是更加注重供给侧结构性改革，当前来看供给侧的政策在去产能、降杠杆领域取得了一些成果，在促进新能源等领域的产业发展方面也取得了一些成绩，但并没有根本性的解决供需失衡的矛盾，特别是没有解决最终消费需求不足的问题。

　　相比产业扶持政策的“精准滴灌”，当前更需一场针对于全民的“大水漫灌”。供给侧结构性改革在平衡供需矛盾方面取得了一定成效，但是也要看到所谓“结构性”的政策，就是在政府重视的特定领域实施产业政策，但这些“精准滴灌”的政策也往往加大了产能过剩风险，比如近几年我国新能源行业得到了政策的支持，每个省份都出台了各自的新能源产业链发展规划，持续加大相关投资，这可能会使得新能源汽车产能过剩的问题逐渐显现。另外一方面，消化这些产能需要有效的市场需求，中国经济的主要矛盾依然是最终消费率过低，近年来这一矛盾愈加凸显，因此我一直在呼吁分批发放10万亿规模的现金补贴，对于居民部门进行一次需求侧的“大水漫灌”。

　　第三个信号，货币政策“换锚”，更加注重对于价格水平的关注，CPI涨幅目标在3%左右。2023年中央经济工作会议以及2024年政府工作报告，在货币政策目标部分的提法为“保持社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配”，此前政府工作报告及中央经济工作会议的提法为“保持货币供给和社会融资规模增速与名义GDP增速相匹配”。可以看到与以往相比，当前货币政策一是更加注重融资需求的增长，即将社融规模目标更加靠前，二是首次提出“价格水平预期目标”这一提法。结合2023年物价水平低迷与资产价格走低的现实，以及2024年政府工作报告对于“居民消费价格涨幅3%左右”的表述来看，当前的货币政策取向不再是防通胀，而是防通缩。

　　价格企稳是经济企稳的关键，价格信号不容忽视。去年以来，我国出现物价水平和资产价格水平同步走弱的情况。这与居民收入缺口仍存，微观主体信心低迷密切相关。一般而言，在经济上行期，价格水平随之上扬，经济下行期，价格也随之下行。价格是一个反应十分灵敏的经济指标，价格企稳是经济企稳的重要标志。价格和经济增长二者互为前提，互相影响，提高经济增速，必须实现价格水平的企稳回升。价格的提升有助于稳定预期，进而助力资产负债表修复，有利于改善企业利润、增加就业，促进经济尽快形成良性循环。因此从去年下半年以来，我就不断强调应该从价格波动的角度来分析理解当前的中国经济形势，一方面要重视CPI和PPI所代表的短期物价波动，要充分认识到物价走低的背后是居民收入受损和企业利润受损，另一方面要重视资产价格这类长期的物价变化，短期价格和长期价格双双走低的局面对于经济的拖累很大。

　　第四个信号，在对外开放领域更加强调单边对外开放，侧重扩大制度型开放。2024年政府工作报告提出“主动对接高标准国际经贸规则，稳步扩大制度型开放”，并提出“全面取消制造业领域外资准入限制措施，放宽电信、医疗等服务业市场准入”，相比之下，此前几年的说法更为笼统。虽然单边的开放不一定就有效，因为别人来不来这个问题还是不确定的。但是单边开放的意义依然是重大的，曾几何时我们也出现了一段“守门”的时期，对人员交流和往来实施管控。但现在中央排除了杂音，做出了正确的决策，政府工作报告还提出“提升外籍人员来华工作、学习、旅游便利度”，3月7日外交部宣布，中国将对瑞士、爱尔兰、匈牙利、奥地利、比利时、卢森堡6个国家持普通护照人员试行免签政策，向世界展示了中国对外开放的决心，也说明决策层没有陷入到美国的脱钩陷阱中去。

　　制度型开放也是有利于中国经济增长的重要方面。近期召开的中国发展高层论坛，多部门围绕进一步扩大高水平对外开放积极发声，并不只是着眼于外需和出口，而是在对外开放过程中积极主动对标对表国际通行规则，在规则、规制、管理、标准等方面进行开放和对接，促进中国和世界经济更加有序、高效的融合，以更高水平的开放链接世界。全面落实制度型开放，将对我国投资、科技、外交、政治均产生长期且深刻的影响。

　　2、以经济增速为主线，将GDP作为最重要的政绩考核指标

　　纵观今年政府工作报告在上述四个方面描述的调整，总体上来看均指向一个重要的政策转变信号，那就是如何全力抓经济。那么如何实现经济的合理增长？

　　在目标上要更加注重经济增长速度，在工作层面将“增速”作为衡量经济社会发展的 “锚”。经济增速与经济质量二者不是互斥关系，经济高速发展时期并不意味着经济发展是“低质量”的。质的有效提升和量的合理增长相互依存、相互促进，量的增长为质的提升提供重要基础。另一方面，作为一个“目标”而言，它需要可测度、能量化。比如科学发展观、高质量发展等这些提法，虽然具有全面性，但如何衡量其效果却是非常困难的。只有在工作层面找到特定的锚，才有助于推动目标落地实现。比如改革开放初期我们曾高调提出实现“四个现代化”，但是在实际工作层面来看，是很难将具体工作与现代化联系起来的。但是经济增速这一目标简单、可测，与地方政府发展经济的积极性又能形成很好的激励相容，邓小平主持工作之后曾提出“国民经济翻两番”，围绕这样一个具体定量的目标，我们就知道经济增长应该达到多少，进一步知道应该努力达到多少投资和出口。

　　近年来对于地方政府的考核日益多元，但对于经济增长的考核显著放松。对于地方政府发展经济的考核曾经长期居于首位，“地方政府锦标赛理论”也是基于地方政府的经济指标考核提出来的重要理论。比如2009年出台的《地方党政领导班子和领导干部综合考核评价办法》中，把领导和推动经济社会发展的实际成效作为基本依据，在地方政府的实际成效评价中，以经济发展为首位，社会发展和可持续发展分列二、三位。但从2013年以来，对于地方政府的考核指标日益多元，对于经济指标的考核弱化。2013年《关于改进地方党政领导班子和领导干部政绩考核工作的通知》中提到，“不能仅把地区生产总值及增长率作为考核评价政绩的主要指标，不搞总值及增长率排名”，“强化约束性指标考核，加大资源消耗、环境保护、消化产能过剩等指标的权重”，“把政府负债作为政绩考核的重要指标”。2019年《党政领导干部考核工作条例》中提出，“加强对深化供给侧结构性改革、保障和改善民生、加强和创新社会治理、推动创新发展、加强法治建设等工作的考核”，“加大安全生产、社会稳定、新增债务等约束性指标的考核权重”。2020年《关于改进推动高质量发展的政绩考核的通知》提出，对于地方考核应“对应创新、协调、绿色、开放、共享发展要求，分级分类考核”，“突出考核深化供给侧结构性改革，推动构建新发展格局，切实转变发展方式，推动质量变革、效率变革、动力变革”。对于地方政府政绩考核的内容转变有客观的背景，但是对于经济增速绩效的考核显著弱化或并非是一个最优的选择。

　　坚持以经济建设为中心，重新使得GDP成为地方政绩考核的首要指标。政府作为资源的掌握者和配置者，对于经济社会发展产生重要的影响。一般而言，对于官员的考核是多元的，现在部分地方对官员的考核存在一票否定的指标，这些指标中往往并不包括GDP，甚至有些干部的提拔和GDP毫无关系。干部的考核和任用其中重要一点就是要看其能不能为人民办实事，能不能把地方经济提上一个台阶。官员既要有分配存量蛋糕的能力，也要有做大蛋糕的能力，否则即便再科学的分蛋糕之法，也只会越切越少、越来越穷。要让GDP成为官员最重要的考核指标，坚持以经济建设为中心，把掌声、尊严和荣誉给予有能力“做大蛋糕”而非仅善于“分配蛋糕”的官员，这才是中国经济的发展之道。

　　3、以价格企稳为重心，通过房地产出清尽快寻找到资产价格的底部

　　当然，我们也应看到保持较高经济增速并不容易，当前我国处于百年未有之大变局，中美博弈基调不改，三年疫情扰动形成了疤痕效应，人口出现负增长的拐点，城镇化进程也在放缓，经济所面临的是周期下行的压力。在这种背景下，建议经济政策应该瞄准价格水平，特别是尽快实现资产价格的触底企稳，这有助于经济增长中枢稳定在一个相对较高的位置。

　　房价尚未触底是触发资产负债表收缩的原因，关注居民部门尤其是中低收入群体资产负债表受损情况。随着房地产供求关系发生较大变化以及房地产政策调整，房价自2021年以来逐步进入下行通道，当前商品房销售额以及新开工面积同比增速的跌幅依然较大，房价仍处于寻底阶段，2024年2月大中城市新建住宅价格当月同比-1.9%，二手房价格同比-5.1%，降幅较前值均有扩大。我认为未来房价仍有下行空间，香港房价已经向下调整20%，当前大约回到2014年的水平，内地房价仍未回落至2017年之前的水平。2017年左右内地房价出现了大幅度上行，居民部门的杠杆率上行幅度也较大，其中购入房产的中低收入阶层背负了大额负债。截至2023年，中国居民部门的杠杆率已经达到69.3%，显著高于政府部门显性杠杆率（55.8%），较2018年大幅提升12个百分点，从全球来看仅低于韩国、美国。房地产是我国居民部门最主要的资产，随着房价的下跌居民资产负债表受损严重，近两年房产缩水规模保守估计为10万亿元左右。

　　房地产将面临长期去库存过程，暂缓政府土地供给、消化利用现有存量，除保交楼外不应再建新项目。我认为房地产面临的问题并不是流动性的问题，而是价格问题，背后的根源是需求端的问题、是销售的问题。加快房地产存量出清才能推动价格有效触底，从根源上解决房地产的问题，其他政策只能延迟价格到达底部。目前唯一需要推动的房地产项目就是“保交楼”，这是由于开发商挪用居民购房的监管资金，政府负有一定的责任。与香港在房子未交付时不计算银行贷款利息不同，内地则是在签订购房合同后就开始计算利息，对于购房者而言，在房子未交付的情况下就承担了巨大的风险。“保交楼”是社会稳定的基础，但是除“保交楼”外或者说“保交楼”完成后，在现有存量房供给显著过剩，且超出居民购房能力的条件下，房地产将进入漫长去库存阶段。建议通过冻结政府供地、冻结新开工项目的方式，稳住价格预期，可改造或收购闲置存量商业地产、工业厂房，转为保障性住房等短板领域建设，持续消化现有存量。

　　4、以居民消费为核心，少10万亿基建投资、多10万亿消费补贴

　　提升居民消费能力有助于稳定长期价格水平，建议发放10万亿消费补贴。无论是CPI还是PPI，都最终取决于终端消费能力和消费意愿，而居民消费又取决于收入状况，资产价格实际上也取决于居民部门对于长期收入的预期状况。近年来随着疫情冲击和房地产调整，我们看到居民部门的经营性收入、财产性收入和转移性收入增速先后出现下调，今年1-2月全国主要税种中个人所得税降幅为近五年最大，居民收入仍然承压。我曾多次公开建议向居民分批发放10万亿现金补贴，提升居民的消费能力，也引发了是否可行、如何筹资等问题的讨论，时至今日我仍然坚持这一主张。

　　少十万亿基建投资，多十万亿消费补贴是重启经济的关键。参考国际经验，在基建投资较为薄弱时，凯恩斯主义所建议的公共投资政策能够较好的拉动经济。比如罗斯福新政时期，美国的城镇化和工业化正在“半路上”，并且面临大萧条和严重的内需不足，政府通过投资各种大型基建工程，包括公路、机场、医院、校舍、公园、水利等，为国民提供大量的就业岗位，实现了经济的回升。再比如二战后的欧洲一片废墟，1947年美国对欧洲开始实施马歇尔援助计划，总投入约132亿美元用于欧洲重建，加速了欧洲的经济复苏。但日本的经验却与之不同，为应对1990年开始的经济下行与资产泡沫破裂，日本大幅扩张债务与投资，但此时公共投资效率较低，带来了较强的挤出效应、加大了债务负担，居民部门的消费支出增速下行，最终消费率始终处于低位，因而未能阻止经济增速下行，也未能扭转物价的长期低迷态势。原因或在于，日本在二战之后以及1970-1980年代建设了大量基础设施，已经在基建领域出现过剩，日本也曾一度被称之为“基建狂魔”。从我国来看，经过多年的投资，基建项目的空间已经显著收窄，基建的效率边际走弱，在消费乘数显著高于投资乘数的情形下，需全力将有限的资源用于提振消费，否则有可能陷入到日本曾经所经历的长期物价低迷、经济增速低迷的陷阱中去。

　　总体来看，当前所出现的这四大政策调整信号都是重要的、积极的，期待尽快出台有力、清晰的落地措施和配套措施，稳预期、稳价格、稳消费、稳经济，推动中国经济走出难关、顺利跨越中等收入陷阱，实现质的有效提升和量的合理增长。